Los datos macroeconómicos en la zona euro siguen siendo muy pobres, aunque con señales de estabilización. Pero debemos ser cautelosos porque el efecto rebote que podemos percibir en marzo es muy probable que no se convierta en un cambio de tendencia. Los problemas de la eurozona no van a solventarse con un TLTRO (inyección de liquidez) ni manteniendo los tipos a cero, porque los retos de la eurozona y de España no son por problemas de liquidez, sino por exceso de intervencionismo, burocracia y pérdida de competitividad global.
En ese entorno, no podemos contar con un viento favorable en los datos macroeconómicos, pero las bolsas siguen avanzando gracias al exceso de liquidez, que infla los activos de riesgo, pero también por factores intrínsecos positivos.
¿Qué dato más positivo encontramos en los mercados?
El más optimista es la significativa reducción del endeudamiento corporativo. Es cierto que la deuda en términos absolutos ha crecido, pero el endeudamiento como ratio entre deuda neta y beneficios operativos o deuda total respecto a valor firma ha mejorado de manera muy relevante.
El apalancamiento del índice Stoxx 600 se encuentra a mínimos de ocho años y las ratios muestran un alto nivel de solvencia. Es cierto que el principal índice europeo sigue teniendo unos múltiplos de deuda que son significativamente superiores a los de el S&P 500, pero esto se explica fundamentalmente por la elevada exposición a empresas eléctricas, bancos o de telecomunicaciones del selectivo europeo, que está poblado por sectores más endeudados por su estructura de negocio.
Otro factor positivo es que un porcentaje muy importante de las empresas europeas han moderado o congelado sus decisiones de inversión ante el frenazo de la economía europea. Con el 100% de las presentaciones de resultados ya publicadas, uno de los factores que destaca es la reducción de expectativas de inversión orgánica e inorgánica del consenso.
Menos inversión y menor endeudamiento significa caja más sólida y empresas mejor preparadas para una ralentización, incluso una crisis.
No es una sorpresa que el montante global de bonos con rentabilidad negativa se haya disparado de nuevo a más de 9 billones de dólares. Los inversores, ante los riesgos macroeconómicos, prefieren bonos, aunque den rentabilidad real e incluso nominal negativa porque perciben menor riesgo en la renta fija. Pero la renta fija soberana disfraza el riesgo vía la política monetaria. No es lo mismo comprar bonos caros de países que aumentan desequilibrios, deuda y déficit siguiendo la política de la cigarra que adquirir bonos caros de empresas cuyo balance está mejorando y sus decisiones de inversión se frenan, fortaleciendo la caja. Unos, los bonos soberanos, están disfrazando riesgo artificialmente, y los otros, los corporativos, están más justificados por fundamentales.
Ante un escenario macroeconómico complejo en que las probabilidades de recesión son bajas, pero no insignificantes (y al alza), los inversores pueden encontrar oportunidades de valor en estas empresas y emisores que llamamos “los renegados”, los que se niegan a caer en la trampa de la represión financiera y gestionan de manera prudente, poniendo el balance como prioridad, y manteniendo ratios de liquidez y solvencia que les permitan navegar los ciclos económicos con una estructura financiera fortalecida.
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