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23/06/2022 AUTOR: Daniel Lacalle Estrategias

Resultados empresariales. La clave para el inversor

La política monetaria ha sido durante demasiados años una excusa para evitar las reformas estructurales y disfrazar el riesgo. El exceso monetario de 2020, en particular, generó una sensación de seguridad y apetito por el riesgo poco habitual. Tras esa enorme inyección de liquidez, ahora vivimos una época de normalización, subida modesta de tipos y retirada de recompras de activos. Es un entorno que puede parecer más doloroso para los inversores, pero, si pensamos en el largo plazo, es mucho mejor vivir una corrección sana y justificada que otro periodo de exceso de riesgo que conduzca inevitablemente a una crisis financiera.

 

El inversor a largo plazo debe aplaudir que los bancos centrales se tomen en serio el problema de la inflación. Ninguno deberíamos defender que se aumenten todavía más los desequilibrios de la economía solo por tener un mercado alcista durante unos meses más, porque eso llevaría a otra crisis y, esta vez, de proporciones inmensurables. Es por ello por lo que preferimos un entorno complejo y volátil como el actual que el exceso de complacencia que precede a las crisis más graves.

 

La pregunta más habitual entre los inversores estos días es cuándo es buen momento para comprar la caída. Las bolsas ya descuentan una recesión, aunque no una crisis, y por ello conviene ser selectivos y empezar a buscar oportunidades para crear cartera sin caer en el exceso de optimismo.

Conferencia: calma ante la tormenta

Analicemos primero el entorno macroeconómico. En su Global Data Watch del 17 de junio, JP Morgan afirma que su modelo interno solo muestra un 25% de probabilidad de recesión en EE. UU. el próximo año, pero aclaran que la probabilidad subiría al 40% si se actualizan los datos con las nuevas condiciones crediticias. Las probabilidades de recesión en Europa son mucho más elevadas, pero, de nuevo, el escenario base no es una crisis similar a la de 2008. Y es importante diferenciar, porque algunos inversores han pasado de exceso de optimismo en octubre de 2021 a sensación de colapso en 2022.

 

Para que se diera una crisis como la de 2008 deberíamos anticipar un colapso de la oferta de crédito y un problema generalizado en el sector bancario. Ni las condiciones de crédito, ni los niveles de endeudamiento corporativo y familiar ni las ratios de solvencia y liquidez de los bancos anticipan una situación tan dramática.

 

Deutsche Bank muestra que el mercado este año ha caído en un porcentaje comparable con la mediana de las recesiones desde la posguerra. Sin embargo, la corrección mediana se ve disminuida por el período 1948-1980. En 2007-2009, los mercados cayeron el doble de lo que hemos visto en 2022 y debemos considerar que 2020-21 fue un período extraordinario de impresión masiva de dinero, con un crecimiento de la oferta monetaria mundial que aumentó más del 20%, lo que creó una enorme expansión de múltiplos en acciones y el aumento de los precios de los bonos. Lo que podemos decir con seguridad es que el mercado no descuenta en absoluto una crisis al estilo de 2008.

 

La deuda marginal de mercado (“margin debt”) muestra esa corrección, aunque no refleja capitulación ni un escenario precrisis. Se ha reducido a 753.000 millones de dólares, según FINRA, desde un máximo en octubre de 2021 de 936.000 millones de dólares.

 

Las estimaciones de consenso (datos IBES de Refinitiv) todavía muestran niveles muy saludables de crecimiento de beneficios. El crecimiento del beneficio por acción del S&P 500 para 2022 se mantiene en +10,8 %, y las expectativas para 2023 reflejan un crecimiento fuerte, aunque probablemente se revise ligeramente, de +8,1 %, con un aumento de los ingresos del 4 %. En el caso de Europa, parece acercarse una inminente recesión de beneficios. El espejismo de 2022 con estimaciones de crecimiento de beneficios de +41 % conducen después a una predicción de -5,5 % para el segundo trimestre de 2023. Por eso preferimos el mercado norteamericano.

 

En Estados Unidos las expectativas de beneficios son más robustas y a ello se añade una economía menos expuesta a los problemas de la guerra de Ucrania y una cantidad récord de recompras de acciones por parte de las empresas.

 

Si miramos a los próximos meses, serán los beneficios empresariales los que dictarán las oportunidades de compra. No los beneficios publicados, sino las estimaciones de los próximos 24 meses que dan las propias empresas y las revisiones de los analistas. ¿Qué debemos buscar? Empresas que mantengan o mejoren sus márgenes, que tengan un balance saneado y amplia generación de caja y sobre todo que recompren acciones.

 

El entorno macroeconómico es de “resaca” tras el exceso de estímulos y la política monetaria no va a disfrazar el riesgo. Por lo tanto, deberemos prestar atención a los grandes generadores de beneficios y su capacidad de continuar liderando.

 

Daniel Lacalle
Economista Jefe

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