El año 2025 ha comenzado con una fuerte revalorización de las bolsas europeas, especialmente sorprendente cuando se consideran las expectativas de bajo crecimiento económico en la Unión Europea y la eurozona.
El arranque de 2025 ha sido especialmente positivo para los principales índices europeos. El Euro Stoxx 50, representativo de las mayores empresas de la eurozona, registró un impresionante aumento del 11,8% hasta el 21 de febrero, mientras que el DAX alemán registró un alza del 12%. El Ibex 35 español también mostró un sólido crecimiento del 11,7% entre enero y el 21 de febrero.
La primera respuesta es sencilla, pero incompleta: la mayoría de los grandes pesos de las bolsas europeas no son empresas locales, sino multinacionales con negocios en todo el mundo. Según SP Global, el 65% del valor añadido agregado generado por las empresas pertenecientes al Stoxx 600, un índice más amplio de empresas europeas corresponde a beneficios por exportación o subsidiarias no europeas. Sin embargo, ese factor no es nuevo ni podemos decir que los inversores globales lo hayan descubierto ahora. Adicionalmente, no se puede afirmar que los beneficios globales de las empresas europeas hayan sido espectaculares en los últimos cinco años, aunque tampoco se puede decir que hayan sido malos. El índice de sorpresa en beneficios de esta temporada refleja una sorpresa positiva de 6,7% y solo encontramos sorpresa negativa en energía, materiales y servicios de comunicación.
La respuesta más realista, aunque incómoda, se encuentra en la política monetaria y explica por qué la evolución de bolsas muy diferentes es prácticamente la misma.
La masa monetaria en la Unión Europea y la zona euro se ha acelerado de manera significativa en los últimos meses. La masa monetaria (M3) en la zona euro crece ya al doble del ritmo al que aumentaba en junio, cuando los inversores confiaban en que el Banco Central Europeo mantendría una política restrictiva para controlar la inflación.
Ahora sabemos que la política monetaria prioriza la liquidez y disfraza las dificultades fiscales de Francia y otros países europeos. El BCE no controla la inflación que ellos crearon disparando la masa monetaria e imponiendo tipos negativos para acomodar el aumento sin precedentes del gasto público durante el periodo de confinamiento y reapertura de 2020-2022. La inflación ha vuelto a subir en los últimos datos de Eurostat y, lo que es más preocupante, no se están tomando medidas serias para acabar con el problema de inflación persistente. La masa monetaria (M2) se ha disparado más de un 26,5% desde junio de 2020 y, sorpresa, la inflación acumulada en la eurozona es del 24%.
Los bancos centrales deberían haber retrasado la bajada de tipos que comenzaron en un momento equivocado, a mediados del año 2024, y no deberían estar incentivando un aumento de la masa monetaria que, en el caso de la eurozona, ya es equivalente al doble de las expectativas de crecimiento del PIB real. El BCE y el consenso recopilado por Bloomberg estiman que el PIB real de la eurozona crecerá de un modesto 1,2% a 1,4% y la masa monetaria expandida (M3) ya crece al doble de ritmo en el último dato del BCE.
El mercado está descontando una política monetaria mucho más agresiva, con más bajadas de tipos que en Estados Unidos y un fuerte impulso monetario a través de programas como la herramienta antifragmentación y la monetización de parte de los fondos Next Generation e incluso un programa de expansión cuantitativa para financiar el aumento de gasto en defensa, que se estima en 500.000 millones de dólares anuales para la Unión Europea.
Las proyecciones de beneficios empresariales en Europa durante 2025 son generalmente optimistas, contrastando con las previsiones de crecimiento económico moderado. Un beneficio por acción de +0,03% en 2025, pero un sorprendente y optimista +6,6% en 2026 y muy optimista +8,3% en 2027. Ya sabemos lo que ocurre después: muchas de esas estimaciones de fuerte aceleración se diluyen con revisiones a la baja.
El Stoxx 600 cotiza con una ratio precio-beneficio (PER) después de 15,7x, por encima de su media de diez años de 14,3x. Este dato sugiere que las valoraciones de las acciones europeas aún podrían aumentar si la política monetaria sigue siendo muy expansiva.
El consenso recopilado por Bloomberg prevé que el sector tecnológico europeo vuelva a experimentar un crecimiento de dos dígitos en sus beneficios en 2025 tras dos años pobres. En industriales hay un elevado optimismo, ante las oportunidades de la transición energética y el aumento de inversión en defensa. Finalmente, el sector farmacéutico europeo se perfila como otro ganador potencial, impulsado por el lanzamiento de nuevos medicamentos y un dólar fuerte que favorece sus exportaciones.
Todos estos factores nos ayudan a elegir inversiones sin caer en el exceso de optimismo, expectativas de cambios de tendencia milagrosas ni grandes milagros por parte de la política fiscal o monetaria.
Aunque las perspectivas de crecimiento económico para la Unión Europea y la eurozona en 2025 son muy pobres, las bolsas europeas pueden mantener un comportamiento atractivo por la política monetaria expansiva. Sin embargo, no podemos olvidar que ese comportamiento superior a Estados Unidos suele cambiar cuando se confirman las revisiones de beneficios y los retos macroeconómicos. Es importante que recordemos que estos episodios de comportamiento superior de las bolsas europeas a las estadounidenses suelen revertirse muy rápido, cuando las expectativas de impulso macroeconómico y monetario se moderan. Nuestra posición es muy clara: seguir buscando oportunidades en valores atractivos con buenos fundamentales, no esperar que la política monetaria obre milagros que nunca llegan.
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