El año 2015 fue una caja de sorpresas. Los problemas que esperábamos se focalizaban en la subida de tipos esperados en Estados Unidos y los problemas geopolíticos en Europa, en mayor medida en Grecia.
Sin embargo, el foco principal se puso, sin duda alguna, en los países emergentes y China como puntos geográficos, y las materias primas, el petróleo y la política cambiaria china como productos de inversión.
Pero aunque este año nos siguen acompañando estos problemas, el mayor sin duda es la falta de confianza del mercado por tomar una dirección definida y por conocer su realidad. Los comentarios confusos de Yellen de la semana pasada acompañados de unos datos más flojos en Europa y China no invitan a pensar que las caídas hayan terminado, nos reflejan el sentimiento actual de mercado.
¿Y con este contexto de incertidumbre, como se lo han tomado los bonos?
Desde el punto de vista de la deuda soberana, el proceso de risk-off que está experimentando el mercado por las caídas de las bolsas hace que los bonos soberanos core, en especial Alemania, repunten en precio como instrumento de cobertura y de protección de patrimonio.
Por otro lado, los bonos periféricos han sido castigados por esa huida del riesgo que generan; desde España por su incertidumbre política pasando a Italia por los problemas de sus bancos, sin olvidar a Portugal por sus iniciativas anti-Bruselas.
Pero no me cabe duda que tendremos momentos claros de compra en los periféricos durante los próximos días y meses, porque cuando repunten con fuerza las rentabilidades tendremos a «papá» BCE para rebajarlas. Y este es el trading que debemos buscar en los soberanos.
En relación a los bonos corporativos con grado de inversión, los diferenciales se han abierto considerablemente durante estos dos primeros meses del año, si bien con distintos grados de intensidad en cada uno de los sectores. Para que se hagan una idea, el sector más penalizado en Estados Unidos ha sido la energía con una media de 350 p.b. de diferencial sobre curva swap , mientras que en Europa ha sido la industria básica con 280 p.b.
Cabe destacar que dos de los sectores en Europa que más está sufriendo en estos últimos días son el financiero y el de seguros. Los primeros por la incertidumbre sobre su solvencia y los segundos por su proporción elevada de bonos subordinados y la incertidumbre en torno a la legislación Solvencia II.
¿Y cómo debemos afrontar este año 2016?
Algo que me sorprende es que la deuda corporativa con grado de inversión ofrece unos diferenciales mucho más elevados que en el 2014 y 2015, y que los diferenciales son demasiado altos para épocas fuera de una crisis. Por tanto, y siguiendo los comentarios de Wolfgang Bauer de Pionner Investments, debemos elegir uno de estos escenarios :
Que esta confusión no es mas que el comienzo de algo más serio con lo que cabe anticipar un ensanchamiento continuado de los diferenciales, o pese a la existencia de ciertos obstáculos de ámbito global que están causando una oleada de aversión al riesgo en los mercados, las economías desarrolladas no van a entrar en una recesión en un futuro próximo.
A esta segunda opción le damos más sentido desde Tressis. En Europa, aún con datos más flojos, seguimos creciendo apoyados por una política acomodaticia del BCE y en Estados Unidos con unos datos pobres de ISM pero con la fortaleza de su mercado laboral, nos invita a pensar que la recesión no está aún contemplada.
En definitiva, les invito a buscar bonos de compañías solventes que les generen rentabilidades muy por encima a la curva de tipos, y con cupones altos que alegren su cuenta de efectivo anualmente.
Gonzalo Ramírez Celaya
Director de Renta Fija y Estructurados – Retail
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