A mediados de 2014, al igual que la mayoría del consenso del mercado y con todos los factores fundamentales de la mano, afianzábamos nuestra convicción por un movimiento de apreciación del dólar.
Mucho ha llovido desde entonces y lo que en su momento parecía una apuesta segura, ahora ya no lo es con tanta claridad y es que comienzan a aparecer voces que ponen el foco en el 1,20-1,30 como precio objetivo para el cruce dólar-euro en el medio plazo, frente a la paridad por la que apostaban muchos.
Es un debate abierto y complicado, tanto para gestores poco sofisticados como para los grandes hedge funds, por lo que no podemos abordar este tema sin clarificar, como punto de partida, que nadie está en posesión de la verdad respecto al valor intrínseco del dólar. No obstante, el objetivo de este blog es estudiar y hacer un análisis de las variables imprescindibles que nos puedan ayudar a predecir el comportamiento del activo más líquido de los mercados financieros.
Factores políticos implicados en su valor
Remontémonos a 1985, año del llamado “acuerdo del Hotel Plaza”, por el que EE.UU. y sus principales aliados se comprometían a una venta masiva del billete verde en los mercados financieros ante la fortaleza de la divisa, resultando en una depreciación de la misma de más del 40% en los siguientes años.
Mucho más reciente la reunión de febrero de 2015 del G20 en Shanghái, que fue interpretada por muchos como una especie de segundo acuerdo, pero de manera implícita y centrando las armas en la política monetaria expansiva con el objetivo, de nuevo, de frenar el fuerte rally del billete verde y de dotar de mayor estabilidad a las divisas en pro del crecimiento global.
Factores fundamentales: ¿está tan cara la divisa norteamericana como en 1985?
La respuesta es que está más cerca de su valor intrínseco de lo que pensamos, pero cuenta con más fuerzas que apuntan hacia su apreciación, sin perjuicio de sus fluctuaciones en el corto plazo.
Si atendemos a la teoría de la paridad del poder adquisitivo en su cruce contra el euro la divisa parece estar rondando su valor teórico (0 en el eje vertical). Lo mismo nos delata el índice del dólar, que nos da una aproximación al valor intrínseco de la moneda americana frente a una cesta de divisas mundial.
Por otro lado, la regla de Taylor, fórmula utilizada por la Reserva Federal como un indicador teórico de dónde deben situarse los tipos de interés nominales, determina que, hasta hoy y con una tasa de paro del 4,3%, el precio del dinero debería estar en el 4,01%, frente al rango de 1%-1,25% actual —otra cosa es que esa tasa de paro no sea tan representativa del mercado laboral—.
Además, una política monetaria restrictiva junto con una política fiscal expansiva como la que quiere llevar a cabo el presidente norteamericano son factores que juegan en favor de la apreciación de la divisa.
Entonces, ¿por qué se ha depreciado en las últimas semanas?
La respuesta la tenemos en la lectura que hacen los inversores de la continua caída de las expectativas de inflación en EE.UU., medida en los mercados por el forward 5y5y (tipos de interés esperados a cinco años dentro de cinco años). Este indicador lleva a los inversores a vender dólares al considerar que la Fed no subirá los tipos tan rápido como la propia institución dice que lo hará.
¿Qué esperamos?
Nuestro bottom line es que el dólar debería continuar demostrando la relativa fortaleza que ha tenido hasta el momento, si bien enmarcada en un rango más estable de cotización. Este rango tiene su techo y suelo delimitados por motivos políticos, y es que estos tienen mucha importancia hasta ahora: ni Estados Unidos quiere un dólar demasiado fuerte, ni Europa lo mismo de su euro. Como se puede extraer de las comparecencias de los banqueros centrales, el deseo es que el mercado de divisas cuente con una estabilidad que les permita centrarse en el problema de la falta de inflación.
A pesar de ello, el estado del ciclo económico estadounidense nos inclina a dar más peso a las apuestas de revalorización del dólar, algo que unido a los apellidos “activo refugio” y “diversificador”, nos tranquiliza a la hora de incorporarlo, con un peso muy moderado, en nuestras carteras.
Pablo Nortes Planas
Dirección de Inversiones
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