Cerramos un magnífico 2024 para la renta variable, o al menos eso es lo que nos dicen las rentabilidades. Porque a pesar de haber sido muy favorable, sobre todo para Estados Unidos, la disparidad de comportamientos entre sectores y compañías ha sido enorme. Casi casi lo mismo que comentamos hace justo un año, al cerrar 2023. De nuevo, solo unas pocas empresas son responsables de dos tercios de la rentabilidad del S&P 500 (+23%): NVIDIA (+171%), Apple (+30%), Amazon (+44%), Meta (+65%), Broadcomm (+108%), Tesla (+62%) y Alphabet (+35%).
En cambio, si hacemos una media de los retornos de todas las compañías, resulta que la rentabilidad real apenas supera el 10%. Más o menos como Europa, el Reino Unido o Japón. La gran diferencia son las siete magníficas.
Solo el 31% de las empresas estadounidenses han logrado batir al índice de referencia este año, una cifra ligeramente por encima de la de 2023. Desde 1990 solo en otra ocasión hemos tenido dos cifras seguidas tan bajas, y fue entre 1998 y 1999. No obstante, no creemos que el mercado actual se parezca al periodo puntocom. Las grandes tecnológicas no solo lideran las rentabilidades, sino también la generación de flujo de caja libre, la inversión en I+D y la mejora de márgenes.
El mayor desafío viene por el lado de las valoraciones, sobre todo para la tecnología y los servicios de comunicación. Si tomamos como referencia la ratio precio/beneficios a doce meses, el S&P 500 cotiza a 23 veces, por las 30 del Nasdaq. Ambos se encuentran en su extremo superior de valoración de los últimos veinte años. Todo ello, además, con estimaciones bastante halagüeñas para 2025. El mercado espera un crecimiento del 12% y del 21%, respectivamente, en el beneficio por acción.
La situación es bien diferente si analizamos la versión equiponderada del S&P 500, en la que todos los componentes tienen el mismo peso. Aquí el múltiplo baja a 17 veces. Ocurre lo mismo con las pequeñas compañías (17). Así que fuera del foco de las “siete magníficas” —y la inteligencia artificial— existen alternativas a precios razonables.
El peso de Estados Unidos en los índices globales es otro hándicap que no podemos pasar por alto. Ahora mismo supone el 70% de la bolsa mundial, mientras su producto interior bruto (PIB) representa aproximadamente el 25% del PIB nominal global. No quiere decir que automáticamente tenga que reducirse esta divergencia, pero sí hemos de tenerlo en cuenta a la hora de gestionar los riesgos de las carteras. En la década de los 80, la bolsa japonesa llegó a suponer un 50% del total. Hoy es el 5%, aproximadamente.
Suele ser habitual que cada año, por estas fechas, escuchemos que por fin va a ser el año de Europa. Banca de inversión, gestores e inversores aúnan pronósticos con nuestra región como la gran apuesta. Nada más lejos de la realidad. En los últimos cinco años, el Euro Stoxx 50 ha conseguido un retorno del 30%, mientras el estadounidense S&P 500 se ha marcado un 97%. Más del triple.
Sin embargo, con la crisis industrial alemana, las consecuencias del descenso del consumo en China o la reducción de los volúmenes de contratación, parece que ya nadie quiere volver a apostar por el Viejo Continente. ¿Será entonces el momento de ser optimistas?
El protagonismo estadounidense hace que a veces olvidemos que seguimos teniendo líderes globales en nuestras fronteras, como Novo Nordisk, ASML, SAP, LVMH, Airbus, L’Oreal, Inditex, Ferrari, Iberdrola y un largo etcétera.
Además, las valoraciones son menos exigentes que en Estados Unidos. El Euro Stoxx 50 cotiza a 14 veces los beneficios de 2025, por las 14 del DAX alemán o las 11 de nuestro Ibex 35.
Así que de cara a 2025, esperamos una mayor participación geográfica y sectorial en los retornos globales, haciendo énfasis en la computación en la nube, salud, ocio y viajes, movilidad y eficiencia energética. También esperamos un aumento de la volatilidad, más aún con la llegada de la Administración Trump, pero eso no tiene por qué ser malo. Volatilidad suele implicar que habrá oportunidades.
Y aterrizándolo a compañías concretas, hemos incorporado recientemente Uber y Novo Nordisk a nuestras carteras de renta variable. En ambas los inversores están siendo excesivamente negativos, mientras sus negocios no solo no se han deteriorado, sino que las expectativas son incluso mejores. También hemos reforzado nuestras posiciones en MercadoLibre, Airbus o Rolls-Royce. Compañías de gran calidad que nos dan exposición a mercados claves y que crecerán por encima de sus competidores.