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21/02/2017 AUTOR: Gonzalo Ramírez Celaya Análisis & Inversiones

Inflación en Europa: ¿Qué pasa con los bonos?

Este año respiramos de otra forma en los mercados

Este año respiramos de otra forma en los mercados. La volatilidad está en mínimos de los últimos años y la inflación descuenta que los crecimientos se van a mantener en un futuro cercano.

Parece que será un buen año.

Sin embargo la inflación, y hablo de Europa, la tenemos que poner en contexto.

La actual inflación subyacente, esa inflación que demuestra cuánto de reales son el consumo y los precios, sigue siendo baja. Tan baja como un 0,9%, muy lejos de lo que busca el BCE. Porque no debemos olvidar que la responsabilidad del banco central desde su creación es la estabilidad de precios y su objetivo es conseguir una inflación del 2%. Pero no solo llegar a ese nivel, sino de una forma sostenible, duradera y para todos los países que componen la eurozona.

Como dato a tomar en consideración, el petróleo explica el 80% del alza de la actual inflación. Y no olvidemos que estos efectos son transitorios. Por parte de Estados Unidos seguimos con las dudas del programa fiscal y en mayor medida, de la política comercial proteccionista de Trump, que tendrá consecuencias en el sector exportador europeo y en este caso el más penalizado sería Alemania.

Pero los grandes problemas que tenemos este año en Europa son los políticos. Parece como si hubiéramos dejado atrás los problemas del brexit pero nada más lejos de la realidad. Ahora que se activa el artículo 50, veremos cambios en muchas compañías que a día de hoy no hemos visto. Y veremos la realidad de esta salida del euro y las consecuencias económicas en nuestras empresas europeas.

Si miramos hacia el Mediterráneo llama la atención Italia, siendo el único país que va a crecer por debajo del 1% del PIB este año, con una deuda sobre PIB del 133% y con grandes problemas estructurales que nos indican que los crecimientos futuros de su PIB van a estar muy por debajo de las necesidades de Europa (no comento la nueva situación de Grecia pero se pueden hacer una idea). Y si no fuera poco, tenemos comicios en muchos países europeos donde encontramos que el populismo y el euroescepticismo cada vez tienen mayor aceptación.

Y todo esto lo refleja el BCE en el acta del pasado día 18 de enero donde consideraba prematuro sacar conclusiones sobre el repunte de la inflación a medio plazo, que sigue siendo necesaria una política acomodaticia para asegurar el IPC hasta niveles del 2% y que es posible rebajar la normas del capital key, en relación a los bonos que pueden comprar de cada país.

Es decir, que no está contento con la inflación que tenemos, que las políticas expansivas del BCE con diferente intensidad serán constantes en un futuro y aunque reduzca o elimine las compras de bonos para este año, no podrá dejar de actuar en el mercado de bonos soberanos para evitar los fuertes aumentos en los diferenciales de deuda que afectaran a los déficits de cada país y que reducirían aún más el crecimiento europeo.

¿Y cómo afecta la inflación a los bonos?

Sabemos que el aumento de la inflación afecta a los bonos con caídas de precio. Con esta máxima actuaremos de la siguiente manera:

En lo primero que nos debemos fijar es en la curva de tipos que descuenta actualmente el mercado y hoy el tipo swap a 4 años está a 0,02%, el bono soberano español a 4 años está a 0,24% y un bono corporativo de rating BBB a 4 años genera una rentabilidad anual de 0,43%. Esto nos lleva a varias conclusiones:

La primera es que las subidas en Europa, ni se las ve ni se las espera.

La segunda es que no se debe comprar bonos con cupones flotantes con vencimientos a corto plazo (hasta 4 años) porque la rentabilidad que podemos obtener es próxima a cero.

La tercera es que si encontramos un bono con cupón fijo que nos genere rentabilidades por encima del 1,5% anual es una oportunidad de compra. Pero para esto debemos buscar bonos que no sean investment grade

Pero fijémonos en la curva a largo plazo, por ejemplo, a 10 años. Hace tan solo seis meses el tipo de interés a 10 años era de 0,25% y actualmente está a 0,74%. Pero en el 2008 estaba a 5,09% y en el 2011 a 3,80%. Por tanto, si realmente esperamos subidas de tipos, debemos jugar estos plazos en el contexto actual. Las conclusiones que sacamos son las siguientes:

Hay que invertir en bonos flotantes cuyo índice sean los tipos a largo plazo (ej.:swap) y no los cortos (euríbor).

Debemos invertir en los bonos variables, que son aquellos que pagan cupón fijo los primeros años (cuando no descontamos subidas de tipos) y después pasará a pagarnos cupones flotantes (que será cuando los tipos de interés empiecen a subir en Europa).

Hay que recordar que existe renta fija de muchas clases, que dependiendo en qué ciclo de mercado estemos, tendremos que apostar por cupones fijos, flotantes o variables. Y efectivamente podemos ver burbujas en algún tipo de bono (soberano) pero las posibilidades de inversión en renta fija son muy grandes por la alta diversificación de productos que tiene.

Esperemos que los buenos datos macro y empresariales ayuden a aumentar la inflación subyacente, porque a día de hoy no refleja en ningún caso un crecimiento sano y sostenido en Europa.

Gonzalo Ramírez Celaya
Director de Renta Fija y Estructurados

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