Es inevitable que veamos un recorte de tipos

Dejamos atrás un mes de agosto que ha ido de menos a más, con los mercados pendientes de las cifras de crecimiento, el miedo a la recesión en Estados Unidos y apostando por una fuerte reducción de los tipos de interés por parte de los principales bancos centrales a ambos lados del Atlántico. El mes lo cerrábamos con unas cifras de inflación de los consumidores estadounidenses que se mantenía estable en el entorno del 2,5%, mientras disminuían las expectativas a doce meses vista elaboradas por la Universidad de Michigan al 2,8% y el IPC europeo al 2,2%. En ese contexto los mercados de renta variable tenían una jornada mixta en la que destacaba el S&P 500 americano frente a sus pares europeos (+1%), mientras que los bonos retrocedían ligeramente y el bono americano a diez años cerraba en el 3,9%. En el caso alemán, poco afectaban las elecciones en Turingia y Sajonia y cerraba el mes de agosto en el 2,297%, muy parecido a las cifras de inicio de mes.

Todavía digiriendo las cuentas de Nvidia del pasado miércoles, el Nasdaq se anotaba un 1,13%. A pesar de ello, los dos últimos meses no han sido los mejores para los grandes valores tecnológicos. Estamos viviendo cierta rotación hacia otros sectores. Sobre todo, hacia aquellos más castigados en los dos últimos años, es decir, hacia aquellos valores cuyo comportamiento va más ligado a la evolución de los tipos de interés.

Los mercados mundiales han estado relativamente tranquilos

Durante la semana pasada, los mercados mundiales estuvieron relativamente tranquilos, a medida que el verano se acerca a su fin. La deuda ha ido subiendo de precio en los dos últimos meses ante la previsión de que la Reserva Federal inicie un ciclo de recortes de tipos en su reunión de septiembre. Y a raíz de los comentarios de Jerome Powell, en Jackson Hole, podemos afirmar que es inevitable que veamos un recorte. La pregunta que hay que responder ahora es si este primer movimiento de tipos a la baja será de 25 puntos básicos o de 50 y, dado que el presidente de la Fed no descarta un movimiento mayor, parece que esto dependerá de la trayectoria de los datos económicos que se conozcan en las próximas semanas. El reciente aumento del desempleo ha hecho que Powell haga hincapié en que ya no es deseable un mayor debilitamiento de la demanda de mano de obra, en busca de un aterrizaje suave. Esto significa que el informe de nóminas no agrícolas del próximo viernes cobrará aún más importancia a los ojos de los partícipes del mercado.

Todo apunta a que los datos serán relativamente positivos y nos mostrarán una economía que aún avanza a un ritmo saludable, teniendo en cuenta que el aumento de la tasa de desempleo del mes pasado se vio afectado en parte por la interrupción de un huracán en julio y la incorporación de inmigrantes al mercado laboral. Esta opinión se ve respaldada por la tendencia de los datos de solicitudes de subsidio por desempleo de las últimas semanas, que parecen benignos, así como por otros indicadores. Sin embargo, el informe de nóminas puede ser una lotería estadística (y a menudo está sujeto a revisión). Desde este punto de vista, si asistiéramos a una contracción del empleo y a un nuevo aumento de la tasa de desempleo, tendríamos el campo abonado para un recorte de tipos agresivo por parte de la Fed. Sin embargo, aunque no se puede descartar este escenario, lo vemos relativamente improbable.

La economía parece evolucionar de forma consistente

Mientras tanto, observamos que las condiciones financieras son relativamente acomodaticias en el momento actual, gracias a la disminución de la rentabilidad exigida a la deuda, los diferenciales ajustados y la buena rentabilidad de los mercados de renta variable en lo que va de año. La actividad económica se está moderando. Sin embargo, ese siempre fue el escenario base del mercado. En términos generales, la economía parece evolucionar de manera consistente con las proyecciones recientes de la Fed. En ese caso, seguimos pensando que es correcto creer que las opiniones implícitas en la última reunión del FOMC permanecen intactas. Desde este punto de vista, seguimos considerando que es adecuado esperar un recorte de tipos de 25 pb en septiembre, con movimientos similares en diciembre y en el primer trimestre del próximo año. Esta trayectoria descuenta una relajación sustancialmente menor de la que los mercados están descontando actualmente y, desde este punto de vista, seguimos manteniendo una baja sensibilidad a las variaciones de los tipos de interés en nuestras carteras.

Abaratamiento estructural de la deuda pública

La actividad del mercado primario de crédito se ha recuperado en los últimos días, con algunos emisores oportunistas que querían aprovechar antes de que comience un fuerte período estacional de oferta a finales de la próxima semana, a raíz del Día del Trabajo de EE. UU. que celebraremos hoy. En términos generales, creemos que el aumento de emisiones llega en un momento en el que muchos inversores tienen efectivo para poner a trabajar y que, por tanto, cualquier presión alcista de la oferta sobre los diferenciales será de corto plazo. Además, nuestra sensación general es que los diferenciales de crédito más sensibles, las cifras macroeconómicas, pueden seguir estrechándose, siempre y cuando los riesgos de recesión se mantengan contenidos. Las valoraciones del crédito parecen algo caras en términos históricos, pero esto pasa por alto el abaratamiento estructural de la deuda pública, que puede verse en la continua rentabilidad superior de los swaps de tipos de interés en relación con las emisiones soberanas subyacentes.

Esta semana se verá afectada por el festivo en Estados Unidos de hoy, pero más allá de esto, todo el mundo estará pendiente de la publicación de las cifras de empleo de la principal economía del mundo correspondientes al mes de agosto. Además, conoceremos las encuestas de actividad del mes de agosto de las principales economías, el Libro Beige de EE.UU., las ventas minoristas de la zona euro y las revisiones del PIB de Italia y el área comunitaria. Así mismo, seguiremos atentos a la evolución de las inundaciones en el sur de la India y del impacto del tifón Shanshan en Japón.

Buena semana y buena vuelta de vacaciones para aquellos que retomen su actividad hoy.