Recordar\u00e1n ustedes que, a finales de 2020, las estimaciones apuntaban a un fuerte crecimiento de la eurozona y una revalorizaci\u00f3n del euro. Ha ocurrido, de nuevo, lo contrario. En Tressis ya explicamos en enero que la escasez global de d\u00f3lares continuaba y que la recuperaci\u00f3n europea no iba a liderar el crecimiento global y as\u00ed posicionamos nuestras carteras.<\/p>\n
La gran lecci\u00f3n de 2021 es que el efecto multiplicador de los planes de est\u00edmulo fiscal y monetario es negativo o cero en econom\u00edas altamente endeudadas y abiertas, y empeora con una pir\u00e1mide demogr\u00e1fica de base decreciente. Ya lo demostraron los profesores Ethan Ilzetzki, Enrique Mendoza y Carlos Vegh en su estudio How Big (Small) Are Fiscal Mutipliers?<\/i> La evidencia de m\u00e1s de 44 pa\u00edses es que el multiplicador fiscal del aumento de gasto p\u00fablico es cero en econom\u00edas muy endeudadas. Ese mismo efecto encuentra el Banco de Espa\u00f1a en periodos de alto endeudamiento.<\/p>\n
No nos ha sorprendido la bater\u00eda de revisiones a la baja de expectativas de crecimiento porque las perspectivas que se hab\u00edan publicado para 2021 eran simplemente inasumibles.<\/p>\n
Sin embargo, 2021 ha sido un a\u00f1o de recuperaci\u00f3n s\u00f3lida en la mayor\u00eda de los pa\u00edses, con un componente preocupante: una mejora del empleo lenta y con ca\u00edda de los salarios reales por la alta inflaci\u00f3n.<\/p>\n
Nuestra visi\u00f3n positiva con el oro no empez\u00f3 a funcionar hasta final de a\u00f1o, cuando el mercado empez\u00f3 a revisar a la baja el crecimiento estimado y a subir las expectativas de inflaci\u00f3n.<\/p>\n
Tampoco podemos olvidar que la deuda global se ha disparado de nuevo a m\u00e1ximos hist\u00f3ricos, haciendo el ritmo de recuperaci\u00f3n m\u00e1s lento y menos productivo. La deuda global se dispar\u00f3 un 28% en 2020 y ha vuelto a aumentar dram\u00e1ticamente en 2021, liderada por el segmento p\u00fablico, camino de superar los 300 billones de d\u00f3lares seg\u00fan el IIF Institute of International Finance<\/i>. Esto nos lleva a entender por qu\u00e9 la pol\u00edtica de los bancos centrales continuar\u00e1 siendo acomodaticia a pesar de los mensajes de tapering<\/i>. La inmensa mayor\u00eda de Estados, especialmente los de la periferia de Europa, no pueden soportar una subida fuerte de coste de endeudamiento.<\/p>\n
El gran problema de 2021 ha sido el aumento de la inflaci\u00f3n. Al principio, los bancos centrales nos dijeron que no hab\u00eda riesgo alguno de presiones inflacionistas y que incluso hab\u00eda riesgo de deflaci\u00f3n. Despu\u00e9s, nos dijeron que la subida de precios era por el efecto base de la reapertura de las econom\u00edas tras los cierres de la pandemia. Ya en septiembre, nos dijeron que era transitoria. Ahora incluso las estimaciones a 2024 del BCE y la Fed incluyen una presi\u00f3n inflacionista m\u00e1s persistente.<\/p>\n
Vamos a tener que convivir, por lo tanto, con m\u00e1s inflaci\u00f3n y menor crecimiento de lo estimado, y un entorno probablemente m\u00e1s vol\u00e1til.<\/p>\n
La pol\u00edtica de los bancos centrales seguir\u00e1 siendo acomodaticia, como comentaba antes, incluso considerando las estimaciones de subidas de tipos anunciadas. Si miramos los anuncios de la Reserva Federal y del BCE, ambos seguir\u00e1n comprando una enorme cantidad de bonos y activos ligados a hipotecas. En el caso del BCE, la eliminaci\u00f3n del programa PEPP (recompras por la pandemia) se ver\u00e1 acompa\u00f1ada de un aumento del programa APP (las recompras tradicionales de bonos soberanos). Es decir, que se va a seguir aumentando el balance del Banco Central Europeo en alrededor de un bill\u00f3n de euros a 2024 y los tipos estar\u00e1n por debajo del umbral de la inflaci\u00f3n. En el caso del BCE, esto significa que es muy probable que siga siendo un 100% de las compras de emisiones netas de deuda de los estados miembros si estos cumplen sus objetivos de d\u00e9ficit y con ello de reducci\u00f3n de emisiones anuales de deuda. En el caso de la Reserva Federal, cuenta con un aumento de la demanda global de d\u00f3lares y un entorno m\u00e1s favorable para los activos de bajo riesgo con lo cual no se percibe un importante riesgo de un shock<\/i> de liquidez.<\/p>\n
2021 nos ha ense\u00f1ado a ser cautelosos con las estimaciones de crecimiento y con las promesas de rebotes en forma de V que nunca se han dado y nuestro posicionamiento de cara a 2022 debe ser parecido. Cauteloso con las estimaciones demasiado optimistas e ignorando los cantos de sirena que nos recomiendan tomar exceso de riesgo.<\/p>\n
Como inversores, nuestro objetivo no es subirnos al riesgo de un aumento de la volatilidad, sino identificar oportunidades en los sectores y subsectores que mostramos mensualmente en nuestro Tressis Visi\u00f3n. 2022 ser\u00e1 un a\u00f1o apasionante y presentaremos nuestras ideas para el ejercicio en enero. Feliz Navidad y pr\u00f3spero 2022 a todos.<\/p>\n
Recordar\u00e1n ustedes que, a finales de 2020, las estimaciones apuntaban a un fuerte crecimiento de la eurozona y una revalorizaci\u00f3n del euro.<\/p>\n","protected":false},"author":4,"featured_media":52589,"comment_status":"open","ping_status":"closed","sticky":false,"template":"","format":"standard","meta":{"_acf_changed":false,"footnotes":""},"categories":[7],"tags":[559,2314,2720,2976,3453,4646],"class_list":["post-37539","post","type-post","status-publish","format-standard","has-post-thumbnail","hentry","category-estrategias","tag-bce","tag-empleo","tag-fed","tag-gasto-publico","tag-inflacion","tag-oro"],"acf":[],"yoast_head":"\n