Incertidumbre y temor aunque falten datos que avalen una recesi\u00f3n global. Numerosas son las amenazas que pueden cercenar las estimaciones de crecimiento que el jueves public\u00f3 la Comisi\u00f3n Europea, como as\u00ed advirti\u00f3 este \u00f3rgano ejecutivo de la UE. Las previsiones anunciadas para este a\u00f1o son de un crecimiento del 1,7% (una d\u00e9cima m\u00e1s que en 2015) con una inflaci\u00f3n que se quedar\u00e1 en el +0,5%, ligeramente por encima de 2015.<\/p>\n
Los temores deflacionistas y una desaceleraci\u00f3n del crecimiento global, dos viejas tendencias conocidas y de las que hemos hablado en otras ocasiones, han vuelto con fuerza por la inquietante debilidad de algunas cifras que hemos ido conociendo a lo largo de este inicio de a\u00f1o.<\/p>\n
Los dos factores de riesgo<\/b> en los que se pone el foco como elementos que podr\u00edan precipitar una gran crisis global, son el desplome en los precios del petr\u00f3leo <\/b>y un hipot\u00e9tico colapso de la econom\u00eda china<\/b>.<\/p>\n
La ca\u00edda de los precios del petr\u00f3leo <\/b>es mala para las econom\u00edas productoras y positivo para los pa\u00edses importadores como son los de la zona euro. Pero estas ca\u00eddas tienen dos fases diferenciadas. En una primera fase <\/b>la ca\u00edda de los precios tiene un efecto depresivo sobre la econom\u00eda. Durante los \u00faltimos a\u00f1os las compa\u00f1\u00edas energ\u00e9ticas han realizado unas tremendas inversiones, impulsadas sobre todo por las actividades de fracking<\/i>; ahora, con unos precios de crudo que se presume se mantendr\u00e1n bajos durante un per\u00edodo de tiempo significativo, esas inversiones se detendr\u00e1n y de hecho ya estamos viendo la reducci\u00f3n de capex en las compa\u00f1\u00edas petroleras y el recorte de gasto en los pa\u00edses productores, y su efecto es negativo para la econom\u00eda. En una segunda fase<\/b>, que se va fraguando a la vez que la primera, pero cuyos efectos se dejan sentir en un medio plazo, la ca\u00edda de los precios del petr\u00f3leo libera recursos de familias y empresas, que pueden desviar hacia el consumo de otros productos o hacia otras inversiones al bajar su factura energ\u00e9tica. \u00bfD\u00f3nde puede estar el problema?, en que esos recursos liberados no se dirijan al consumo porque estemos aguardando unos precios inferiores y esperemos para gastar, de modo que se dirijan hacia el ahorro y el efecto positivo de la ca\u00edda del petr\u00f3leo se vea anulado conduci\u00e9ndonos a\u00fan m\u00e1s hacia un escenario de deflaci\u00f3n.<\/p>\n
Por otro lado, el incremento de inversi\u00f3n<\/b> en otros sectores <\/b>distintos del energ\u00e9tico no compensa la ca\u00edda de inversiones directas en \u00e9ste. La buena noticia es que las familias y empresas, en Europa y EE.UU, han corregido <\/b>fuertemente sus elevados niveles de apalancamiento <\/b>durante los a\u00f1os de crisis, teniendo actualmente unos niveles de endeudamiento razonables. Por tanto, ese excedente de renta parece m\u00e1s probable que se dedique a consumo o al ahorro, pero, \u00bfy si va al ahorro, durante cu\u00e1nto tiempo? Teniendo en cuenta que los tipos de inter\u00e9s reales (descontada la inflaci\u00f3n) son negativos, incluso los de largo plazo, a no ser que los inversores est\u00e9n temiendo un futuro deflacionista y acepten pagar por tener dinero ahorrado, no parece una situaci\u00f3n que se pueda mantener a largo plazo. Esperemos que lo que estemos viviendo sea una situaci\u00f3n extrema e intensa antes del final de esa tendencia para cambiar a un proceso de normalizaci\u00f3n en los pr\u00f3ximos meses abandonando la idea de un escenario deflacionista.<\/p>\n
Hac\u00edamos referencia a China<\/b> como el otro factor que podr\u00eda ser desencadenante de estas turbulencias e incertidumbre, un pa\u00eds que ha pasado de ser una econom\u00eda de crecimiento sin l\u00edmites a una econom\u00eda que podr\u00eda llegar a colapsar. As\u00ed de extremos son los inversores, as\u00ed son los mercados. Desde el mes de agosto las turbulencias en el mercado de acciones, que contin\u00faa el ajuste del 160% de subida entre 2014-2015, y tras la decisi\u00f3n de modificar la pol\u00edtica de cambio del yuan, por la intensa salida de capitales, han llevado a los mercados a pensar que la econom\u00eda est\u00e1 sufriendo un severo deterioro. Las reservas de divisas han ca\u00eddo unos 500.000M$ en 2015 (teniendo en cuenta el excedente comercial), su stock de reservas actual es de 3,2 billones de d\u00f3lares, m\u00e1s de seis veces la ca\u00edda de reservas del pasado a\u00f1o y se necesitar\u00edan varios a\u00f1os a este ritmo para que se llegara a provocar una crisis de liquidez\/divisas en China. Pero lo cierto es que la econom\u00eda real mantiene unas tasas de crecimiento elevadas mientras contin\u00faa su profundo cambio estructural, que en 2015 llev\u00f3 al sector servicios a crecer un 8,3% frente al 6% del sector manufacturero. El PIB contin\u00faa desaceler\u00e1ndose, pero en l\u00ednea con las previsiones que lo sit\u00faan en una banda entre el 6% y el 6,5% para los pr\u00f3ximos a\u00f1os. Los mercados de valores y divisas est\u00e1n sufriendo una fuerte volatilidad, pero la econom\u00eda real ha dado se\u00f1ales de estabilizaci\u00f3n durante el segundo semestre del pasado a\u00f1o.<\/p>\n
En los \u00faltimos d\u00edas<\/b>, las causas comentadas han parecido insuficientes para explicar unas ca\u00eddas tan dolorosas como las que est\u00e1n sufriendo los mercados mundiales desde inicio de a\u00f1o, desde primeros de diciembre o desde que se marcaron m\u00e1ximos durante la primavera pasada. Por ello se han ido a\u00f1adiendo otros elementos como causantes de estr\u00e9s en el mercado.<\/p>\n
Miedo a una recesi\u00f3n en EE.UU<\/b>. Los datos macroecon\u00f3micos que hemos conocido en los \u00faltimos d\u00edas han sido en esencia negativos, disminuci\u00f3n en productividad no agr\u00edcola, reducci\u00f3n de la actividad manufacturera y de servicios y creaci\u00f3n de empleo que qued\u00f3 por debajo de las previsiones. Negativos, pero lejos de niveles que pudieran dar indicios de una recesi\u00f3n, en todo caso una ralentizaci\u00f3n con las cifras que conocemos hasta el momento. Por otro lado, los ingresos personales se incrementan, los salarios crecen (una tendencia que terminar\u00e1 por hacer repuntar a la inflaci\u00f3n), la tasa de paro baja incluso con un incremento en la tasa de participaci\u00f3n, el empleo del sector manufacturero mejora en un momento muy dif\u00edcil para la industria, afectada por la fortaleza del d\u00f3lar y la adaptaci\u00f3n del sector energ\u00e9tico, la confianza del consumidor contin\u00faa elevada, el mercado inmobiliario (construcci\u00f3n de viviendas, permisos de construcci\u00f3n, etc) sigue fuerte. El consumo sin embargo, se mantiene relativamente d\u00e9bil. Nos cuesta explicar c\u00f3mo con una renta disponible mayor derivada de la ca\u00edda de los precios de las gasolinas, con incrementos salariales y mayor riqueza financiera proveniente del incremento del precio de las viviendas, as\u00ed como de las subidas burs\u00e1tiles (no olvidemos que a pesar de las ca\u00eddas en los \u00edndices en este a\u00f1o, desde 2009 el S&P sube un 190%) y con unos \u00edndices de confianza del consumidor cerca de m\u00e1ximos, el consumo, como componente de la demanda interna, no tiene mayores incrementos. Ser\u00e1 clave la cifra de ventas que se publica este viernes para comprobar si el flojo dato del mes de diciembre es aislado o tiene continuaci\u00f3n.<\/p>\n
Renovados temores sobre una posible dificultad de pago en los bonos centrados en petr\u00f3leo, miner\u00eda o emergentes<\/b>, especul\u00e1ndose con que pudiera dar lugar a un episodio como el sufrido en 2008 con el cr\u00e9dito inmobiliario afectando por su exposici\u00f3n al sector bancario. No dudamos de las tensiones que el precio de las materias primas puede provocar en este segmento, pero debemos recordar que la magnitud del problema, si llegara a producirse, es muy inferior al que supon\u00eda la burbuja inmobiliaria y los cr\u00e9ditos asociados a la misma. Menos de un tercio suponen los bonos de alto riesgo de estos sectores y los bancos s\u00f3lo poseen una peque\u00f1a parte de los mismos, en comparaci\u00f3n con la exposici\u00f3n elevada y directa que ten\u00edan asociada al inmobiliario. El mercado descuenta algo que nosotros no compartimos, que pudiera estallar una crisis financiera que terminase traslad\u00e1ndose a la econom\u00eda real.<\/p>\n
Incremento de la prima en los bonos de alta calidad\/bajo riesgo<\/b>. Estos bonos est\u00e1n sufriendo un ligero efecto contagio que nos parece m\u00e1s una muestra de nerviosismo que el reflejo de una realidad. Recordemos c\u00f3mo se ha reducido el endeudamiento de las compa\u00f1\u00edas durante esta crisis por ampliaciones de capital, desinversi\u00f3n en activos no estrat\u00e9gicos, programas de reducci\u00f3n de costes operativos y financieros. En definitiva, su situaci\u00f3n no es comparable con la de los a\u00f1os 2008 y 2009, ni por importe, ni por plazos de vencimiento, ni por intereses de deuda a pagar.<\/p>\n
La recuperaci\u00f3n de la econom\u00eda europea<\/b> se muestra, por el momento, resistente<\/b>, aunque la reca\u00edda de las expectativas de inflaci\u00f3n es un factor negativo para la consolidaci\u00f3n del crecimiento. Las tasas de desempleo bajan, las ventas de autos suben, la morosidad desciende, los indicadores adelantados de crecimiento de la eurozona suben -PMI Compuesto 53,6 vs 53,5 estimado y anterior-.<\/p>\n
Eso es lo que nosotros pensamos y por lo que elevamos la exposici\u00f3n el 20 de enero del 75% hasta el 95% actual, pero est\u00e1 claro que el mercado no est\u00e1 haciendo la misma lectura, el clima de pesimismo es enorme en cuanto a las expectativas de la econom\u00eda mundial, lo que provoca ca\u00eddas en bolsa que se retroalimentan. Por el lado de las compa\u00f1\u00edas, para que vi\u00e9ramos un mercado bajista tendr\u00eda que producirse una recesi\u00f3n de los beneficios que, de momento, no se atisba, si bien las empresas est\u00e1n mostr\u00e1ndose cautelosas en sus objetivos de beneficios e ingresos para este a\u00f1o.<\/p>\n
Estamos en un punto de m\u00e1ximo pesimismo <\/b>que suele ser indicador de suelos de mercado<\/b>, los niveles de sobreventa en acciones e \u00edndices son muy elevados, lo que podr\u00eda suponer que la capitulaci\u00f3n est\u00e1 cerca y es un error vender ahora, pero en Europa se han roto niveles de soporte y aunque a fecha de este informe los de EE.UU a\u00fan aguantan y aunque nos cueste ser pesimistas con la econom\u00eda como para esperar una recesi\u00f3n, eso no significa que los mercados no puedan seguir sufriendo severas ca\u00eddas que por extensi\u00f3n acaben afectando m\u00e1s si cabe a la confianza de familias, que retraigan el consumo y a empresas que retrasen sus inversiones afectando en definitiva al crecimiento de las econom\u00edas.<\/p>\n
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Virginia P\u00e9rez Palomino<\/b>
\nResponsable de Renta variable<\/p>\n
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