El primer trimestre de 2020 es un buen escenario sobre el que confirmar la necesidad de la preservaci\u00f3n de capital y el control de riesgo. Las necesarias medidas de confinamiento han paralizado la actividad econ\u00f3mica, y probablemente han generado una recesi\u00f3n. Como consecuencia de este evento \u201c\u00fanico\u201d e \u201cimpredecible,\u201d los mercados han reaccionado con correcciones hist\u00f3ricas en todos los activos de riesgo. Habr\u00eda que remontarse hasta octubre de 1987 para ver una ca\u00edda tan abrupta, consecuencia del desapalancamiento forzado de los inversores, que se pudo observar en el mundo de la renta fija con la correlaci\u00f3n total de todos los activos: cayeron a la vez el cr\u00e9dito, el libre de riesgo e incluso las expectativas de inflaci\u00f3n.<\/p>\n
Consideramos que, para poder preservar el capital, es necesario tener capacidades de control de riesgos, a ser posible, independientes del equipo de gesti\u00f3n. Como ejemplo, todos los fondos mixtos de Mutuactivos tienen alg\u00fan l\u00edmite: bien v\u00eda p\u00e9rdida limitada o de control de volatilidad. Durante esta \u00faltima correcci\u00f3n, el equipo t\u00e9cnico de control de riesgos nos ha ayudado a poder ir midiendo la cercan\u00eda a los l\u00edmites, a hacer proyecciones y a poder tomar decisiones de gesti\u00f3n para adecuar las carteras al riesgo permitido. Esto nos ha obligado a ir reduciendo exposici\u00f3n durante la correcci\u00f3n, llev\u00e1ndonos, en algunos casos, a recortar el peso en activos de renta variable de manera muy significativa.<\/p>\n
En renta fija, a pesar de la presi\u00f3n del mercado para superar a la competencia o a los \u00edndices de referencia, nuestro estilo de gesti\u00f3n ignora los benchmarks, prima el control del riesgo e intenta obtener rentabilidad positiva en cualquier contexto. Por ello, llegamos a marzo con carteras con una exposici\u00f3n relativamente baja a cr\u00e9dito, neutralidad en duraci\u00f3n (como forma de dar robustez a las carteras), y coberturas contra un repunte de tipos y de inflaci\u00f3n. Ten\u00edamos, de media, un \u00a135%! en liquidez. Sufrimos, especialmente, durante los primeros d\u00edas de la ca\u00edda, porque la duraci\u00f3n y las citadas coberturas nos estaban detrayendo valor en lugar de aport\u00e1rnoslo. Sin embargo, el haber decidi\u00f3 tener un peso tan elevado en liquidez nos ha permitido poder comprar en el mejor momento.<\/p>\n
En Mutuafondo FI hemos pasado de tener un 35% en liquidez a un 10%. Hemos utilizado ese cash para invertir en deuda privada de alta calidad que, sin haber sufrido tanto como la deuda subordinada o el \u201chigh yield\u201d, ofrece una buena rentabilidad para su nivel de riesgo. Gran parte de estas compras se han realizado en el mercado primario, aprovechando que muchas compa\u00f1\u00edas han salido en busca de financiaci\u00f3n, ofreciendo primas interesantes a los inversores. Tambi\u00e9n hemos realizado algunas compras de car\u00e1cter oportunista en deuda subordinada e h\u00edbridos corporativos, particularmente en emisiones cuyas caracter\u00edsticas t\u00e9cnicas ofrecen mayores niveles de protecci\u00f3n. Todo lo anterior, junto con la ca\u00edda del mercado, nos permiti\u00f3 tener una TIR del 2,7% en m\u00ednimos de mercado, que nos ha ayudado a rebotar con fuerza.<\/p>\n
As\u00ed, creemos que la renta fija privada, que antes de la ca\u00edda nos parec\u00eda un activo con escaso potencial, ofrece ahora bastante atractivo. Aunque a corto plazo pueda ser bastante vol\u00e1til, los diferenciales actuales ya descuentan un escenario de fuerte desaceleraci\u00f3n econ\u00f3mica y de aumento de los impagos. Tomando como referencia la experiencia de otras crisis econ\u00f3micas similares, nuestros modelos indican que, con un horizonte temporal de medio plazo, la rentabilidad por cupones ser\u00e1 m\u00e1s que suficiente para compensar las posibles p\u00e9rdidas crediticias. Adem\u00e1s, esta vez, el cr\u00e9dito cuenta con un fuerte apoyo de los bancos centrales (que est\u00e1n comprando bonos e incluso ETFs (fondos indexados) en el mercado) y de los gobiernos (que est\u00e1n extendiendo ayudas financieras a las empresas m\u00e1s afectadas por la crisis).<\/p>\n
Tambi\u00e9n vemos valor en el cr\u00e9dito financiero y, aunque creemos que los cocos (deuda convertible en acciones) descuentan un escenario excesivamente pesimista y tienen bastante potencial a medio plazo, nos parece que la deuda subordinada LT2 ofrece un mejor balance entre rentabilidad y riesgo.
\nSomos menos positivos en la deuda p\u00fablica de la periferia. A pesar de la ampliaci\u00f3n de las primas de riesgo, nos parece que la deuda perif\u00e9rica est\u00e1 cara en comparaci\u00f3n con la deuda corporativa. Nos preocupa el creciente endeudamiento p\u00fablico de Italia, que podr\u00eda acercarse al 150% del PIB tras la crisis. Con ese nivel de endeudamiento, cualquier aumento sostenido de la prima de riesgo italiana podr\u00eda volver a poner en duda la sostenibilidad de su deuda a medio plazo.<\/p>\n
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