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22/10/2018 AUTOR: Rafael Peña Tressis Gestión

Adriza Neutral. Comentario semanal (22/10/2018)

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Los niveles de volatilidad se mantienen altos, con recuperaciones decididas a inicio de semana, pero retrocesos a finales que nos devuelven de nuevo a los mínimos del año, y nos hacen recordar que algunas incertidumbres siguen vigentes.

Empecemos con los resultados:

Afrontamos los próximos días con dos citas de significativa importancia macroeconómica. Por un lado, la reunión del Banco Central Europeo y, por otro, el dato de crecimiento del PIB de Estados Unidos. Respecto al primero, no se esperan cambios en la instrumentación de la política monetaria, de modo que diciembre será el último mes de compras netas de bonos por parte de la institución monetaria. En cuanto al calendario de subida de los tipos de intervención, no se espera que se inicie hasta el próximo verano. Sí estaremos pendientes, sin embargo, al lenguaje de Mario Draghi en relación a la intensidad con la que se perciben los riesgos de desaceleración económica en la eurozona, variable que podría condicionar, en todo caso, el guión de la esperada normalización monetaria. Por otro lado, Estados Unidos dará a conocer esta semana su dato trimestral de crecimiento del PIB, del que se espera un 3,4% y sobre el que seguiremos viendo un fuerte tirón de la demanda interna.

Ya finalizado el tercer trimestre, progresivamente empezaremos a recibir pistas de cómo se han comportado los resultados empresariales. En general, sí diremos que los analistas no esperan grandes sorpresas positivas para este trimestre, más aún, estiman que en Europa la presión de márgenes se irá intensificado, lo que dará lugar a un trimestre de cierta desaceleración de los resultados. Un PER de 13,8x en Europa con una estimación implícita de crecimiento de beneficios del 8% nos parece un múltiplo razonable al que mantener nuestra exposición a bolsa. Así, la semana pasada, con los descensos del mercado, aprovechamos para reducir coberturas, de modo que la exposición a Europa se queda en el 70% de la exposición total a renta variable, que se ha ampliado hasta el 42%.

En cuanto a los presupuestos de los países miembros de la eurozona, las noticias relativas a Italia continúan generando volatilidad en los mercados europeos que, inevitablemente, se transmiten a la renta variable. La Comisión Europea ha solicitado aclaraciones a varios miembros de la eurozona, entre ellos Italia. A día de hoy, tras la rebaja de la calificación crediticia por parte de Moody’s hasta sólo un escalón de distancia del rating de “bono basura”, el gobierno italiano podría estar barajando una cifra de déficit inferior al 2,4% inicial, probablemente de 2,1%. Creemos que Italia ajustará sus cuentas públicas, más en línea con el rigor presupuestario necesario en una economía con su nivel de deuda, y que el diferencial con el que cotiza frente a Alemania, de 308 puntos básicos, descuenta un escenario excesivamente negativo, razón por la cual mantendremos la posición comprada en el bono italiano a 10 años.

Recuerden: si las letras del Tesoro ofrecen rentabilidades negativas, no hay retorno sin riesgo y, como siempre, “Tengan cuidado ahí fuera”.

Rafael Peña Gorospe
Gestor de Adriza Neutral

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